杠杆并购是企业并购的重要形式，这种并购形式自20世纪70年代末期产生以来，就被顶级企业所普遍采用，成为顶级企业扩大规模，融通资金，避税节税，增加效益的重要手段。
第一节企业并购概述
20世纪90年代以来，经济全球化进程不断加快，企业并购风起云涌，那么，到底什么是企业并购，企业并购有哪些类型？企业并购的要求又是什么？我们现在就对此一一加以阐述。
一、何谓企业并购
并购是兼并和收购的合称，是一种企业产权的资产性交易行为。 并购是兼并和收购的合称，是一种企业产权的资产性交易行为。通过并购，企业的所有权或产权得以按照市场规则实现让渡和转移。
1企业兼并
企业兼并(Merger)是指两个或两个以上的独立的企业合并组成一个企业，通常由一个占优势的企业吸收一个或更多的企业。企业兼并又可分成两类：吸收兼并和创立兼并。
(1)吸收兼并(Consolidation Merger)
所谓吸收兼并，是指在企业兼并中，其中一个企业因吸收(兼并)了其他企业而成为存续企业的合并形式。兼并后，存续企业仍然保持原有的企业名称，而且有权获得其他被吸收企业的资产和债权并承受其债务，被吸收企业从此不复存在。
(2)创立兼并(Statutory Merger)
所谓创立兼并，又称新设兼并。它是指两个或两个以上的企业通过合并同时消失，从而形成一个新的企业，新设企业接管原来两个或两个以上企业的全部资产和业务，重新组成管理机构等。
2企业收购
企业收购(Acquisition)是指企业通过证券市场收购目标企业股份或购买目标企业股票达到控制程度，使资产所有权和经营权有偿转让的行为。在收购中，控股方有可能将目标企业变为本企业的子公司或分机构，目标企业的法人地位仍可保留。
国际上通常把企业兼并和企业收购连在一起，统称企业并购，企业并购的最终目的是通过产权重组，实现经营资源和盈利能力的重组，从而使企业并购的参与者获得资本性收益和经营性收益。
二、企业并购的类型划分
1按并购的出资方式划分
按照企业的出资方式，可以将并购划分为出资购买资产式并购、出资购买股票式并购、以股票换取资产式并购和以股票换取股票式并购。
(1)出资购买资产式并购
出资购买资产式并购是指并购企业使用现金购买目标企业全部或绝大部分资产以实现并购。产权关系、债权债务关系明晰的企业一般采用这种方式。出资购买资产式并购能做到等价交换，交割清楚，没有后遗症或遗留纠纷。
(2)出资购买股票式并购
出资购买股票式并购是指并购企业使用现金、债券等方式购买目标企业一部分股票，以实现控制后者资产及经营权的目标。出资购买股票可以通过一级市场进行，也可以通过二级市场进行。但并购企业如果通过发行债券筹资并购目标企业，则容易背上沉重的债务。
(3)以股票换取资产式并购
以股票换取资产式并购是指并购企业发行自己的股票以换取目标企业的资产。并购企业在有选择的情况下承担目标企业的全部或部分责任，目标企业也要把所持有的并购企业的股票分配给自己的股东，以避免所发行的大量股票集中在极少数股东手中。
(4)以股票换取股票式并购
以股票换取股票式并购是指并购企业直接向目标企业股东发行自己的股票以换取目标企业的股票，换取的股票数量至少要达到能控制目标企业的足够表决权数。通过并购，目标企业或者通过解散而并入并购企业，或者成为并购企业的子公司。
2按行业相互关系划分
按照并购企业与目标企业所处的行业相互关系，企业并购可分为横向并购、纵向并购及混合并购。
(1)横向并购
横向并购是指市场上的竞争对手间的合并，例如在生产同类商品的厂商之间，或是在同一市场领域出售相互竞争的商品的分销商之间的并购。实质上，横向并购的目的在于消除竞争，扩大市场份额，增加并购企业的垄断实力或形成规模效应。横向并购使得资本在同一生产、销售领域或部门集中，优势企业并购劣势企业以扩大生产和销售规模，从而达到最佳经济规模。
横向并购是企业并购中的常见方式，此种形式在早期并购中非常流行。但这种并购(尤其是大型企业的并购)容易破坏竞争，形成高度垄断。
(2)纵向并购
纵向并购是指与企业的供应商或客户合并，即优势企业将与本企业生产紧密相关的从事生产、营销过程的企业收购过来，以形成纵向生产一体化。纵向并购实质上是处于生产同一产品不同生产阶段的企业间的并购，并购双方往往是原先的供应商和客户，所以对彼此的生产状况比较熟悉，有利于并购后的相互融合。纵向并购主要集中于加工制造业和与此相关的原材料生产企业、运输企业、商业企业等。纵向并购根据并购方向又分为向后并购和向前并购，前者是指生产原材料和零部件的企业并购加工、装配企业，以及生产企业购并销售商，后者则是向生产流程前一阶段企业的并购。
通过纵向并购，企业可以加强生产过程各环节的配合，利用协作化生产；能够扩大生产经营规模，节约通用的设备、费用等；可以规范生产流程，缩短生产周期，节省运输、仓储、资源和能源等。
(3)混合并购
混合并购是指处于不同行业的企业之间的并购。并购企业和目标企业分属不同的行业和部门，经营完全不同的产品。并购的目的在于拓展经营范围，实行多样化生产与经营，以分散企业的风险，如一家烟草公司和一家保险公司的并购。通过混合并购，企业能够减少纳税，利用集团的管理技能，带来财务上的效率。
3按是否有中介机构介入划分
按是否有中介机构介入，企业可以分为直接并购和间接并购。
(1)直接并购
直接并购又称为协议并购或友好并购，是指并购企业直接向目标企业提出并购要求，通过一定程序进行磋商，共同商定完成并购的各项条件，从而在达成协议的条件下完成并购。如果并购的目的在于目标企业的全部股权，则可由双方共同协商，在确保共同利益的基础上确定股份转让的条件和形式。如果此种并购只是针对目标企业的部分股权，并购企业可能会允许目标企业取得增加发行的新股票。直接并购需要目标企业自始至终大力配合，在后者对并购持反对态度的情况下是不可能成功的。当然，在直接并购中，除并购企业采取主动攻势外，目标企业也可能出于某种原因主动提出转让经营控制权，如经营遇到困难、股东对企业缺乏信心而对并购企业寄予厚望，或在遭遇敌意并购时意欲寻找友好并购者等。
(2)间接并购
间接并购是指并购企业不直接向目标企业提出并购要求，而是在证券市场上以高于目标企业股票市价的价格大量收购其股票，从而达到控制该企业的目的。并购企业也可趁目标企业股价下跌之机大量吸纳其股票而达到控股目的。间接并购一般不是建立在自愿、协商(对目标企业而言)基础上的，因而极有可能引起双方间的激烈对抗，往往构成敌意并购。
4按目标企业是否属于上市公司划分
按照目标企业是否属于上市公司，可分为私人公司并购、上市公司并购。
(1)私人公司并购
私人公司并购是指并购企业在非证券交易所对非上市公司的收购。它一般是通过公司股东之间直接的、非公开的协商方式进行的，只要目标企业的大部分股东同意出售其持有的股份，私人公司的控制权便由并购企业所掌握，并购行为即告完成。
私人公司并购由双方公司的章程制约，并受民事法律规范，各国对此一般不以专门立法的形式进行规范。所以私人公司的并购一般有较大的自由度，但这类并购的规模较小，风险也较大。
(2)上市公司并购
上市公司并购是指并购企业在证券交易所通过对上市公司股票的收购实现并购。如今国际市场上举足轻重的大企业几乎全是上市公司，因而具有重大影响的跨国并购都是通过证券市场实施的。可以说，企业并购行为的高涨主要依赖于现代公司制和证券市场两大制度的发展和健全。
三、企业并购的四点要求
企业并购既要遵循市场规律，又要满足社会发展和需要。 企业并购从微观上说是资本集中的客观要求，是竞争机制发挥作用的必然结果；从宏观上说，是优化产业结构与资源配置的重要方式。因此，企业并购既要遵循市场规律，又要满足社会经济发展的需要。
1以效益为中心
企业并购的头等重要的问题是效益问题，一切应以效益为中心，必须从企业生存和发展的长期观点出发，将企业纳入社会经济的长期发展中去评价并购的效益问题。在并购中，企业应兼顾社会效益和企业效益、经济效益和非经济效益，以及短期效益和长期效益。
2自愿、互利与有偿
企业间的并购是资本占有群体的行为，它应该在自愿、互利的基础上，在竞争过程中实现优胜劣汰。此外，并购作为一种交易，它涉及资本权力的变动，必然影响不同资本占有主体的利益，因此必须符合有偿原则。只有在自愿、互利和有偿前提下进行的并购才能使并购后的整合获得成功，为并购后企业的长期发展提供有力保障。
3追求稳健
并购各方能否形成协同效应，将决定其各自的命运和发展前程。在企业并购中应当避免草率行事，力求使并购建立在科学分析、预测和决策的基础上，使并购稳妥进行。否则，无论是在目标企业的选择，并购中的谈判，还是并购后的整合中都有可能遭受挫折，从而使并购失败。
4市场机制和宏观调控相结合
并购是一种经济行为，从目标企业的选择到并购的条件、并购形式的确定都应遵循市场规律。但这并不是说不要政府的调控，关键是二者如何分工与协作的问题。政府的调控重点是，制定合理的国民经济发展战略和产业政策；健全法制、法规；以政府的力量对并购行为进行规范，打破企业间的行业封锁。
第二节企业并购的效应分析
企业并购能够产生经济协同效应、财务协同效应和企业发展战略效应。 企业通过并购能够实现低成本扩张，扩大企业规模，增强竞争实力。具体而言，企业并购能够产生经济协同效应、财务协同效应和企业发展战略效应。
一、经济协同效应
经济协同效应主要是指并购给企业生产经营活动在效率方面带来的变化及效率的提高所产生的效益。经济协同效应也就是“1+1＞2”的效应。并购后，企业的总体效益要大于两个独立企业效益的算术和。
企业并购对企业效率的最明显作用，表现为规模经济效益的取得。企业规模经济由工厂规模经济和企业规模经济两个层次组成。
1并购对工厂规模经济带来的好处
(1)降低生产成本
企业可以通过并购对工厂的资产加以补充和调整，以达到最佳经济规模的要求，使工厂保持尽可能低的生产成本。
(2)实现专业化生产
并购还能够使企业在保持整体产品结构的情况下，在各个工厂中实现产品的单一化生产，避免由于产品品种的转换带来的生产时间的浪费，集中在一个工厂中大量进行单一品种生产，从而达到专业化生产的要求。
(3)减少生产环节间隔
企业通过并购，特别是纵向并购，可以有效地解决由于专业化引起的各生产流程的分离，将它们纳入同一工厂中，可以减少生产过程中的环节间隔，降低操作成本、运输成本，充分利用生产能力。
2并购对企业规模经济带来的好处
(1)节省管理费用
由于中、高层管理费将在更多数量的产品中分摊，单位产品的管理费用可以大大减少。
(2)节省营销费用
企业可以对不同客户或市场进行专门化生产的服务，以便更好地满足不同需要，而这些不同的产品和服务可以利用同一销售渠道来推销，达到节约营销费用的效果。
(3)提高研究效率
可以集中足够的经费用于研究、发展、设计和生产工艺改进等方面，迅速推出新产品，采用新技术。
(4)便于筹资
企业规模的相对扩大，使得企业的直接筹资或借贷都比较容易，有充足的财务能力采用各种新发明、新设备、新技术，适应环境和宏观经济的变化。
3成功并购案例
(1)东京三菱银行的诞生
1995年初春，日本三菱银行和东京银行签订了对等合并的基本合约，资产总量高达52兆日元的世界顶级银行“东京三菱银行(Bank of Tokyo Mitsubishi)”诞生了。此次互补性的合并，产生了世界银行业的一个“巨无霸”，除了获得规模经济效益外，还大幅度降低了成本，而且给竞争对手带来极大的威胁，赢得了竞争优势。
三菱银行以三菱集团为依托，在日本国内拥有坚固的基础，其不良债权少，储备量和收益方面一直位居全国第四、五名。但其海外业务，特别是在欧洲的证券业务、美国的投资银行业务以及中国的银行业务方面较为薄弱。而东京银行拥有最精锐的汇兑交易队伍，在世界各地拥有180多个业务网点，海外业务居于不可动摇的地位。但由于受到“外国汇兑专门银行”的限制，东京银行在国内缺乏营业网点。要想发展成21世纪的世界级银行，维持在世界银行业的优势地位，无论对三菱还是对东京，合并都是互惠之举。
(2)惠普并购康柏公司
2001年9月，惠普公司和康柏公司宣布组建新惠普，新惠普在服务器、图像和打印及接入设备(个人电脑和手持设备)拥有全球第一的市场份额，在服务、存储和管理软件方面位居全球前三名(见下表)。
惠普和康柏的主要财务数据表(2000/09-2001/08)收购后惠普康柏预计总收入470亿美元404亿美元874亿美元资产324亿美元239亿美元564亿美元运营收入21亿美元19亿美元39亿美元
交易结构：股权收购
股票换取比率：每1股康柏股票换06325股惠普股票
现值：约250亿
所有权：惠普持有64%；康柏持有36%
交易方式：购买
预计完成时间：2002年上半年
新惠普将以双方相似的销售、市场以及产品研发架构为基础，重新组建四个运营部门，向特定的用户提供服务，并且专注于竞争环境。
这四个运营部门的业务优势及估计的营业额如下：
①一个营业额为200亿美元的图像与打印机部门，由现任惠普图像与打印机系统部总裁Vyomesh Joshi领导。
②一个营业额为290亿美元的接入设备部门，由现任惠普计算系统部总裁Duane Zitzner领导。
③一个营业额为230亿美元的IT基础设施部门，包括服务器、存储以及软件，由康柏负责销售与服务的执行副总裁Peter Blackmore领导。
④一个营业额为150亿美元的服务部门，拥有大约65 000名员工，专注于咨询、支持与外包服务，由惠普服务部门现任总裁Ann Livermore领导。
此次收购进一步巩固了双方有关开放的统一市场系统及体系结构的承诺，并促进了直销和渠道分销模式。合并后的公司还将通过明显改进成本结构和抓住新的增长机遇来创造更大的股票价值。在合并运营后的第一年即2003财年，收购预计将节约大约20亿美元的经营成本。
(3)花旗银行并购旅行者金融公司
1998年4月6日，美国金融保险业巨头旅行者金融公司和美国第二大银行花旗银行达成协议并宣布，将组成世界上最大的金融服务公司。合并后的花旗集团公司将成为全球资产最大的金融服务集团，它将为企业并购树起一个新的坐标。
花旗与旅行者的合并交易金额，以1998年4月6日两公司股票的收盘价计算达到近820亿美元，合并后的公司总资产达6 970亿美元，超过任何一家国际公司，其1 600亿美元的市值也在上市的金融服务公司中遥遥领先。
花旗集团将花旗银行业务和旅行者公司的投资、保险业务集于一身，开创了美国金融界“一条龙服务”的先河，实现了行业内的纵向一体化。花旗银行执行长官和旅行者公司执行长官称：“花旗银行同旅行者公司的此次合并将把最优秀的金融汇聚到一起，并为顾客创造一种无人能及的服务资源。我们的集团将是一个全球金融服务公司、一家优秀的全球性银行、一家全球物业管理大公司、一家著名的全球投资银行和贸易公司和一家覆盖面极广的保险公司。”
花旗集团的兼并给银行、证券和保险界的巨头的启示是，它们如果不去努力扩大规模而墨守单项作业的成规，将难以维持往日的地位。
二、财务协同效应
财务协同效应主要是指并购给企业的财务方面带来的种种效益。 财务协同效应主要是指并购给企业的财务方面带来的种种效益，是由于税法、会计处理惯例以及证券交易等规定的作用而产生的一种纯金钱的效益。财务协同效应主要表现在以下两个方面：
1合理避税
通过并购实现合理避税的目的。税法对个人和企业的财务决策有着重大的影响。不同类型的资产收益的税率有很大差异，企业可以利用这种差异，采取某种财务处理方法进行合理避税。例如，当A企业并购B企业时，如果A企业不是用现金购买B企业的股票，而是把B企业的股票按一定比率换为A企业的股票，在整个过程中，B企业的股东既未收到现金，也未实现资本收益，因而是免税的。通过这种并购方式，企业在不纳税的情况下，实现了资产的流动和转移。而资产所有者实现了追加投资和资产多样化的目的。
2产生预期效应
预期效应指的是由于并购使股票市场对企业股票评价发生改变而对股票价格产生的影响。预期效应对企业并购有重大影响，它是股票投机的一大基础，而股票投机又刺激了并购的发生。在国际市场上，企业进行一切活动的根本目的是增加股东的收益，而股东收益的大小，在很大程度上决定于股票价格的高低。证券市场往往把市盈率作为对企业未来状况的一个估计指标。
在绝大部分的并购活动中，并购企业的市盈率一般都大大超过目标企业。一个企业可以通过不断并购那些有着较低市盈率，但有较高每股收益的企业，使企业的每股收益不断上升，让股份保持一个持续上升的趋势，直到由于合适的并购对象越来越少，或者为了并购必须同其他企业进行激烈竞争，造成并购成本不断上升而最终无利可图为止。
1997年2月5日摩根·斯坦利并购迪恩·威特，创造了一个总市值逾210亿美元的新型投资银行。
摩根·斯坦利公司在全世界19个国家有27个中小分部，员工总数为9 200多人，1996年所经营的资产达1 710亿美元，税前利润为157亿美元。作为上市公司，摩根·斯坦利在合并前总市值为88亿美元。而作为经纪行，迪恩·威特更非等闲之辈，它合并之前的总市值达130亿美元，1996年纯利为9514亿美元。
此次并购采用股票并购方式，通过并购，并购方和目标公司在经营上能够业务互补、互相促进，为并购后新公司的股票升值奠定了良好的基础。
并购消息公布的当天，摩根和迪恩的股票立即大幅攀升，前者升至6525美元，升幅14%，后者升至40625美元，升幅52%，此后一周两家股票仍保持升势。这说明两家业绩优良的公司并购可以实现股票保值和增值，有利于原持股者的未来收益。
三、企业发展战略效应
根据产品生命周期理论，每一个企业的产品都有一个开发、试制、成型、衰退的过程。对于生产某一主导产品的企业，它一方面可以不断开发新品种，适应企业的产品生命周期；另一方面则可以制定较长远的发展战略，通过企业并购的方式进行产品的转移。出于企业发展战略而进行并购，其效果主要表现在以下五个方面。
1降低进入新行业的壁垒
企业通过并购可以降低进入新行业的壁垒。 当企业进入一个新行业时，往往面临许多进入壁垒，这些壁垒通常包括：
(1)企业在进入一个新的行业时，面临着行业内现有企业的激烈反应，而若以小规模方式进入，却又面临着成本劣势。
(2)某些资本密集型行业要求企业进行巨额投资。企业进入新领域时，存在较大风险，使企业在筹资方面有一定困难。
(3)产品差异使客户从一种产品转向购买新进入者的产品必须支付高额转置成本，使新企业难以占领市场。
(4)由于原有企业与销售渠道之间的长期密切关系，企业要进入新行业时必须打破原有企业对销售渠道的控制，才能获得可靠有效的销售渠道。
(5)新企业还可能面临其他一些不利因素，如原有企业拥有专门的技术、采购原材料的有利途径、有力的地理位置、积累的经验。
企业通过并购进入新行业，进入壁垒可以大幅度降低，由于兼并没有给行业增添新的生产能力，短期内行业内部的竞争结构保持不变，所以一般不会引起价格战或报复。
2有效占领市场
并购成为企业占领某一地区市场的有力武器。 随着国际贸易的发展，国与国之间的竞争日益加剧，各种壁垒相应地不断加强，在这种情况下，并购就成了占领某一地区市场的有力武器。例如，美国通用汽车公司通过收购别克、卡迪拉克、奥克兰和雪佛来等汽车公司逐渐形成了高、中、低三档产品的系列化格局，从而逐渐形成了很高的市场占有率。
可口可乐创建于1886年。20世纪60年代后，可口可乐公司出于巩固竞争优势、培育新的核心能力、追求垄断利润的需要，开始陆续并购其他一些企业的股权。
收购首先是在与可乐相似的饮料及食品领域进行的。1960年可口可乐公司首先收购密纽特·梅德冷冻果汁公司，1964年收购邓根食品公司(主要经营咖啡业)及其他一些企业。
其后，可口可乐公司在其他相关工业生产领域也开展了收购行动。1970年，可口可乐公司收购化学溶液公司，从而开始水净化系统的业务；1977年收购普莱斯托产品公司，增加了塑料薄膜包装材料的生产业务；特别是在1977年购进了泰勒酿酒公司后，可口可乐公司业务突飞猛进，一跃而成为美国第五大酒商。
从70年代开始，可口可乐公司陆续买进了遍布世界各国的多家装瓶厂，从而为其产品行销全球奠定了稳固的基础。
戈伊祖艾塔担任可口可乐公司总裁后，他认为要保持可口可乐的竞争优势，必须进一步增添可口可乐的文化品味，加强其美国经典象征的形象，开始向娱乐业渗透。可口可乐公司首先收购了哥伦比亚制片公司，并使其《幽灵爆破者》在票房上一炮打响；1985年，可口可乐公司买下美国主要电视节目制作公司之一的使者通讯公司的全部产权；1986年春天，他们又买下了默芜·格里芬制作公司。
戈伊祖艾塔的系列收购举动震动了华尔街，可口可乐股票在戈伊祖艾塔出任主席的那天以29美元的价格出售，而在5年之后却卖到了100美元以上。
3扩大市场份额
市场份额指的是企业的产品在市场上所占份额，也就是企业的市场控制能力。企业通过不断扩大市场份额，可以获得某种形式的垄断，这种垄断既能带来垄断利润又能保持一定的竞争优势。企业并购的三种基本形式——横向并购、纵向并购和混合并购，都能提高企业的市场控制能力。
虽然以上三种形式的并购都可以增加企业的市场控制能力，但其中横向并购的效果最为明显，纵向并购次之，而混合并购的效果是间接的。
4实现经验共享和互补
企业通过并购可以在经验和企业文化之间充分实现共享或取长补短。 企业通过并购可以在经验和企业文化之间实现共享或取长补短，形成互补效应。莫里斯公司的并购战略充分体现了这一效果。莫里斯公司在20世纪50年代曾经成功地开发出具有醇厚浓香口味的万宝路香烟，到70年代末，它的销量跃居为全美第一。随着公司战略的转移，公司逐渐进入食品行业。1969年莫里斯公司收购一家啤酒制造企业米纳·布鲁因公司，推出了低热量啤酒。并充分利用其在生产万宝路香烟时的经验和在市场营销方面的专长，根据市场的发展，占领某一个区别于竞争对手的细分市场，并运用有效的广告宣传使消费者接收这些产品，然后再向市场的其余部分渗透和发展。很快，莫里斯公司的低热量啤酒为消费者所普遍接受。
5获得科学技术上的竞争优势
企业在成本、质量上的竞争往往转化为科学技术上的竞争。企业常常为了取得产品技术或生产技术上的优势而进行并购活动。日本汽车业战胜美国汽车业的一个重要原因是，日本的汽车制造企业广泛采用机器人进行生产，这样不但降低了成本，而且提高了质量。面对日本汽车的有力冲击，1982年美国通用汽车公司新任总裁罗杰斯上任后，明确提出了高科技的赶超战略，通过一系列的调整和重组，使通用公司从一些领域中退出，同时并购了一系列高科技企业，成功地实现了全面计算机化和机器人生产自动化，使企业走上快速发展的道路。
1997年7月，美国IT业五强之一的AST(虹志)并入了资本190亿美元的韩国三星电子，成为其全资独立附属公司。像这样具有长远目标战略而进行的强强组合将产生的优势，是以AST全球著名品牌的效应及其遍布全球的生产销售技术支持网络来充实三星电子广阔的产品线，向全球市场提供全系列电脑技术解决方案。反过来，AST并入三星电子后，研发能力将如虎添翼，三星电子的资源优势将以最快、最稳、最广泛的管理和物流形式体现在AST的运作之中，AST在全球著名品牌中的综合实力也将产生巨大飞跃。
第三节企业并购的战略运作
企业并购风险较大，战略决策上的失误往往会造成经济上的巨大损失，甚至造成企业破产。因此，对于并购企业来说，根据自己在市场上的地位及其目标、机会和资源，确定一个科学而又可行的并购战略非常重要。
一、多角化经营并购战略
并购是企业实现多角化经营的一条捷径。 多角化经营是指企业的经营已超出了一个行业的范围，向几个行业的多种产品方向发展的一种向外扩张战略。企业实施多角化经营可以将经营风险分散于多个行业或多种产品，降低单一经营所面临的风险，增加了企业经营的安全性。
从企业外部并购其他行业的企业，是实现多角化经营的一条快捷途径。在考虑长期利润的情况下，企业往往会出售所属的未来前景看淡的事业，将出售所得的资金用来收购未来前景看好的事业。
企业多角化经营并购战略分为中心式经营并购战略和复合式经营战略。“中心式”表明新事业与原有事业相关度高，而“复合式”则与原事业完全无关。
1中心式多角化经营并购战略
中心式多角化经营并购战略，就是在企业原有产品或事业的基础上，以扩张原有事业为中心进行企业并购。
采用中心式多角化经营并购战略，不仅可以分散投资，降低投资风险，而且有助于核心能力拓展使用，使获取核心能力的支出分摊到大量的经营活动中去，从而可以获取规模经济效益，并降低原主业的成本。
总之，中心式多角化并购是企业寻求新的收益与利润的最好途径，比内部发展和复合式收购经营风险相对要小。但企业在选择中心式多角化并购时要考虑新的目标事业的竞争环境是否有利于顺利进入，提供给并购企业本身的制造技艺、研究开发成果等新的目标事业能否取得相当大的竞争优势等。
百事可乐公司始建于1902年，到了20世纪40年代末，发展成为成功的专业软饮料企业。
自60年代起，针对可口可乐的竞争，百事公司从被动防守转向积极进攻，采用中心式多角化经营并购战略，使其市场地位大幅提高。
1986年至1996年间，百事公司的首席执行官韦尼·科勒威继续执行这一战略，形成了百事公司的八大组成部分：百事可乐北美公司、百事可乐国际公司、百事可乐食品国际公司、弗里托雷公司、必胜客比萨饼世界公司、泰科、贝尔世界公司、肯德基炸鸡公司和百事可乐食品系统世界公司。八个部分构成软饮料、快餐和餐馆三大主营业务。1991年销售额近200亿美元，其中软饮料69152亿、快餐55658亿、餐馆71269亿，餐馆业务首次在销售额上超过饮料。这些餐馆系统在百事公司的领导下在美国和国际市场高速增长，尤其在国际市场上年销售额增长率持续多年超过12%。
百事公司通过发展快餐业务提高了百事饮料的零售市场控制力，并且使整个公司收入大幅提高。如1993年，百事可乐汽水销售量以1∶4不敌可口可乐，但其总收入却高出可口可乐75%。
2复合式多角化经营并购战略
复合式多角化经营并购战略就是目标企业的经营领域与并购企业的原有经营领域无关的并购战略。 复合式多角化经营并购战略，就是目标企业的经营领域与并购企业的原有经营领域无关的并购战略。其基本动机是，通过这种并购使企业实现跨行业、跨部门经营，避免资金过于集中于某产业，达到分散企业投资风险的目的。
实施复合式多角化经营并购战略是企业成长的必然要求。很多企业发展多角化经营，把企业的资本实力界定在多个主要产业内发展，最终形成多个核心事业。这一战略可以更有效地降低投资风险，实现财务协同效应和管理协同效应。企业在介入新的事业时，必须遵循渐进的原则，注意如下问题：跨入的新事业应该成长较快，前景较好；新事业与原事业具有一定的相关性，是现有管理能力所能承受的或者易于了解的；尽可能分析环境变动(社会、经济、法律等)对新事业的冲击。
这里有许多采用兼并和收购方式实现多角化经营的例子。例如，1982年9月，瑞典的沃尔沃汽车公司以7 600万美元购买了美国汉密尔顿兄弟石油公司的大量股份，获得了对该公司的控股权，目的在于以此来弥补汽车产业周期性波动的不足。美国国际电话电报公司的营业额从过去的7亿美元增加到目前的上百亿美元，几乎全是实行多角化经营并购接收别的企业而来的。20世纪70年代后期，德国大众汽车公司在一份管理报告中是这样阐述公司的发展目标的：公司更长远的战略目标是通过兼并和收购的方式，进入那些相对于汽车产业来说增长较快的产业领域，以此来保证公司持续不断的盈利能力，通过多角化经营来平抑经济波动所造成的影响。
20世纪60年代，在美国消费物价指数上升4%、批发物价指数上升25%的情况下，杜邦公司的平均价格却降低了24%，使它在竞争中蒙受了重大损失。杜邦公司开始寻求新的研究与开发领域。
70年代中期以后，杜邦公司开始向生物化学和生命科学领域进军。同时，进一步将重点放在全球市场，并通过有序多元化来寻求发展，以适应不断加剧的国际竞争。
整个80年代，杜邦公司斥资100亿美元进行了50多项并购与设置合资企业的活动。1981年，杜邦公司斥资76亿美元收购了一家经营石油、天然气和煤炭的公司，开始进入石油生产领域，保障了石油化工产品的原料供应，向多样化生产经营的方向迈出了新的一步。很快，石油产品和生物化学产品的销售额已占到该公司产品销售总额的一半以上。1982年，杜邦药业公司成立。1983年，杜邦公司进行重组，设立了专门服务于全球市场的新部门。
进入90年代后，杜邦公司加快了合资和收购的步伐。1992年，杜邦收购了ICI公司的尼龙业，并将其世界电子总部移师日本。1993年，杜邦和日本旭化成(ASAHI)组成联合体，发展亚洲的尼龙业务，在中国合资建厂。
1996～1998年，杜邦公司收购了全球食物豆类蛋白质和纸张处理公司旗下的PTI(Protein Technologies Internaitonal)，同时还收购了ICI公司的聚酯薄膜业、树脂业和中间产业及相关技术。
1999年3月，杜邦公司全盘收购全球最大的种子公司美国先锋种子公司，该公司1998年的销售额为1835亿美元，占美国种子市场的40%左右。这项交易旨在提高其食物和饲料产品的产量及营养成分。1999年财政年度内，杜邦公司的总营业额达400亿美元，在美国大企业中排名第16位，并位居在《财富》全球500强企业化工行业榜首。
二、整合型并购战略
整合型并购战略是指并购企业并购目标企业后，与本企业资源整合，取得综合效益和规模经济的一种并购战略。 整合型并购战略是指并购企业并购目标企业后，与本企业资源整合，取得综合效益和规模经济，获得必要的技术和产品线，扩大市场规模的一种并购战略。这种并购战略为很多顶级企业所采用。整合型并购战略可分为以下几种：
1垂直整合型并购战略
垂直整合型并购战略又称纵向一体化并购战略，它是指对本企业有投入产出联系的企业进行投资(自建或并购)，以获得稳定的生产原料供应点和产品销售点，实现生产经营过程的连续化，取得规模经济效应或协同效应。
(1)实行垂直整合型并购战略的理由
①管理方面。当不同的阶段处于同一企业内部时，信息的高效流动会改进存货计划和生产计划，从而节约资金的投入。
②竞争的需要。当一个企业的产出专属于另一个企业时，后者就可能采取多种手段压低进价而产生讨价还价的成本，为了避免这些成本，让两者结合在一起可能是最有利的。
③市场的交易成本降低的需求。市场的供应者及消费者是众多的，要想达成满意的交易必须付出代价，而通过垂直整合型并购战略就可以内部交易取代市场交易，从而可以消除搜寻价格、签订合同、收取货款以及做广告等交易成本。
④提高产品的进入壁垒。当纵向一体化的企业所控制的最终产品市场份额很大时，还可以提高该产品的进入壁垒，增加进入成本，从而有效地减少竞争。
德国BASF化学公司多年来一直致力于长期的垂直整合型并购战略，并购接收了不少工厂。例如，1985年BASF公司花费1亿美元接收了一座生产纤维用的中间化学品工厂。该公司认为，虽然化学品行业的垂直性投资金额庞大，但是就长期性而言，整合产生的经济利益必然超过资本的机会成本。
垂直整合型并购战略有分散风险的效用，但其也有不利的一面，这种战略常因需要大量增加固定成本，以及资本支出深入某一特定行业，而降低了未来转换为其他产业的弹性，把投资风险集中在某一产业。
(2)垂直整合型并购战略的两种形式
一般地，垂直整合型并购战略可以划分为上游整合与下游整合两种子战略。
①上游整合战略。上游整合战略就是指并购企业为控制货源而收购上游企业，使目标企业客户稳定，销路畅通，从而实现营业成本的降低和经济效益的提高。但上游整合也可能发生竞争上的冲突。如果与上游生产企业整合之后，并购企业和上游产业的主要供应商构成竞争局面，就有可能造成原料供应上的危机，同时会产生与原有客户的冲突。对现在的企业集团来说，原先的客户将成为竞争者，这样容易造成恶性竞争，导致本企业产品销量下降和市场规模缩小。
②下游整合战略。下游整合战略就是指并购企业为了维护一定的市场垄断地位，或保证自己的销售渠道畅通，而实施的对其下游企业的并购。下游整合一般有两种形态：原来的零配件制造商去生产产成品；原来的成品供应商由被动的生产走向主动的营销。前者主要考虑成品生产技术问题，产成品的品质好坏通常决定销售成本；后者是市场销售渠道问题，这种销售渠道的建立需要大量资金及时投入，市场竞争更为激烈。
企业实施下游整合战略时，必须考虑如下有关问题：第一，是否有足够时间来完成内部成长；第二，收购价格与自行创设相比较，何者成本较低；第三，与自行创设进行生产的产品相比较，接收对象的生产设备所生产的产品品质是否要好些。
戴尔电脑收购了一家位于纽约市的电脑服务公司，该公司拥有200名员工，2001年收入为4 600万美元，收购该公司将使戴尔的专业服务员工增加一倍左右。
和很多同行业公司一样，戴尔一直渴望增加利润更高的服务、存储和大型系统业务的销售，以抵消个人电脑利润率的下降。
市场研究公司的分析师预计戴尔在未来几年将会进行更多类似的收购，以使其成为高端服务器和存储产品的更可信的供应商。
2000年5月5日，思科系统公司以价值57亿美元的股票收购箭点(Arrow Point)通信公司。
像思科所有的收购案一样，这一并购案也是由思科的客户需要来推动的。箭点通信公司是智能化大容量交换机的先锋，其交换机产品可以智能地对用户请求重新定向，以改善网站的性能和可靠性。通过收购箭点公司，思科不仅填补了高端交换机产品的一个空缺，在高性能智能网络交换技术方面占据了优势，满足了通信服务供应商需要高速大容量交换功能的交换机的要求，而且使许多顶级互联网服务供应商和大企业客户在购买箭点交换机时更加放心。
2水平整合型并购战略
水平整合型并购战略是并购企业通过并购取得目标企业现成的产品生产线、生产技术、产品品牌及营销渠道，从而扩大产品和市场规模的并购战略。水平整合型并购战略按其目的划分，大致可分为以下三种类型：
(1)扩大产品线动机
企业可以通过并购取得目标企业现有的产品生产线、生产技术及现有的产品品牌和营销渠道。
通过水平整合型并购战略来扩张产品线有助于强化企业的整体市场地位，但是在并购的决策上，购并企业必须考虑收购价格及市场营销综合效益发挥的程度。这两种因素是相互作用的，如果企业未来的营销能力大为提高，投资回收期自然会相对较短，也就不妨以较高价格加以并购。但很多无法预期的因素可能会在并购后出现，使并购后所需的投入资金超过并购前的估计，购并企业在进行战略规划时必须对此加以防范。
(2)强化市场竞争优势动机
通过水平整合并购，将市场竞争对手接收过来，可使企业的市场占有率迅速扩张，降低市场竞争的压力。相对来说，并购下游销售企业的垂直整合战略，只是加强对市场营销渠道的控制，短期内并不能扩大市场占有率。
(3)快速取得生产设备动机
许多企业在预期市场需求会扩大而自己生产能力又有限的情况下，并购一些同行业的企业，不仅可以获得现成的生产设备，而且现有的员工稍加培训就可以上岗。在通常情况下，为了快速取得生产设备而收购的目标企业，大多是经营不善、财务状况不佳的企业。
水平整合并购战略最有可能实现管理能力、技术能力、营销能力的互补，实现协同效应，生产规模的扩大也为获取规模经济效应提供了可能。
例如，美国GE公司曾以63亿美元收购PCA公司，其目的是为强化公司竞争力，以对抗日本公司的竞争。RCA公司在国防电子业方面与GE公司产品相容，收购后通过整合可发挥综合效益，而RCA公司拥有的国家广播公司(NBC)更是赚钱的公司。在收购后，GE公司虽在国际市场上的利润一直下降，但其在国内由于国防电子及NBC公司利润丰厚，使其能够应对国际市场的激烈竞争。
三、并购后的整合战略
并购后的整合战略包括战略整合、资产重组、人员重组和文化整合。 企业通过实施并购战略，能够提高企业竞争力，增强企业的抗风险能力。就世界范围而言，并购失败的案例屡见不鲜。德国PWC咨询公司2000年4月的一份调查研究报告显示，从1995年到2000年的5年间，全球共发生4万起企业并购案，涉及金额超过5万亿美元。其中80%的企业并购后不能收回并购成本，偏离预期并购目标，30%被并购的企业不得不再转手变卖。据分析，大多数并购失败的原因并不在于并购决策的失误，而在于并购后的整合失败。因此，企业在并购完成后，必须对目标企业进行整合，使其与企业的整体战略、经营协调相一致。整合战略具体包括战略整合、资产重组、人员重组和文化整合。
1战略整合
如果目标企业战略不能与并购企业的战略相互融合，那么两者之间很难发挥出战略的协同效应。只有在并购后对目标企业的战略进行整合，使其符合整个企业的发展战略，这样才能使并购企业与目标企业相互配合，使目标企业发挥出比以前更大的效应，从而促进整个企业的发展。
因战略整合失败而导致企业并购不成功的例子很多，我们先来看看全球一(Global One)的经历。全球一是一家由法国电信、德国电信和美国斯普林特公司三方出资，于1996年1月组建的从事语音和数据传送服务的公司。成立之初，公司主席威廉·伊斯雷踌躇满志，声称“世界上没有别的公司能提供如此独一无二的服务”。但不出三年，企业却因战略整合问题而陷入困境。三方相互推卸责任，明争暗斗，最终中止合作，改由法国电信经营。
IBM、苹果电脑和摩托罗拉曾于1991年至1998年合作生产芯片，旨在与微软和英特尔争夺市场份额，结果以IBM的退出而告终。美国在线与贝塔斯曼公司曾于1995年组建一家在线服务公司，目标是瞄准欧洲市场，但随着美国在线战略的改变，改与时代华纳联姻，使昔日的朋友成为竞争对手，双方的合作土崩瓦解。福特汽车与德国大众1994年决定各持股50%在葡萄牙合资生产豪华轿车，但时隔不久福特改变战略，认为自己单独生产更有利，于是合作不到四年双方便分道扬镳。
2资产重组
通过并购后的企业资产重组，可以增强企业的核心竞争。 通过并购对企业资产进行重新组合，可以提高资产效率，增强企业的核心竞争力。但核心竞争力形成的同时，企业应该有相应的对策处理低效率的资产或子公司。并购后，企业应首先处置不必要的资产，迅速停止获利能力低的生产线，采取多种措施降低成本。
(1)转售图利
有的企业进行并购是出于套利的动机，通过并购那些市值被低估、未被认识到价值的资产或经营不善面临财务问题的企业，对这些价值进行再发现或将目标企业重新包装，使其提高获利能力后高价卖出以实现资本收益。例如美国著名的经纪公司KKR公司，1972年出资440万美元，加上银行和保险公司贷款3 350万美元，收购了胜家公司一个制造地铁开关门装置的分公司。收购后经过整合，该公司经营业绩不断上升，营业额从1973年的4 600万美元上升到1977年的8 600万美元，净收入从120万美元上升到600万美元。KKR收购这家公司时的股票价格是28美元/股，1978年以每股33美元将该公司出售，获利丰厚。
(2)经营性分拆出售
企业往往通过分拆出售的方式增加企业流动资金，减轻财务负担，将有限的资源配置到具有发展潜力或投资收益高的部门。大部分面临财务或债务问题的企业，通过分拆出售的方式集中、有效、合理地配置企业资源。例如美国固特异轮胎1990年债务高达37亿美元，占总资产的60%。面对高额的债务危机，固特异决定进行资产重组。该公司首先出售其轮胎工厂和石油、航空分部，然后又把公司的四个码头卖掉一个，还分拆出售了1/2厂房及业务。经过这一系列的资产重组措施，固特异成功地将债务降至26亿美元，企业的资产重组增强了投资者的信心。
2001年6月，美国杜邦公司宣布，将其制药业务以78亿美元出售给百时美—施贵宝公司。旨在更进一步地把经营重点转向与纺织、建筑、汽车等行业有关的新材料领域。
(3)分拆上市
分拆上市是将企业较好的业务、有发展潜力的部门分拆出来，成为企业集团新的利润增长点。分拆上市的目的是利用股市集资的功能，发展壮大企业。分拆上市大多发生在股市牛市期间。
例如，港灯集团将电力业务与非电力业务分开是为了避免公用事业与其他业务混淆，能享受税收优惠的原因。
(4)售后租回
售后租回是并购企业将其部分资产出售给另一方，随即又向买方原封不动地租回，按租赁合约的规定分期支付租金。很多并购企业为了既使用设备又节约资金，减轻财务负担，往往采取把资产售后租回使用的办法。通过这一租赁方式，企业不仅可以获得现金，而且可以继续使用资产而不至于影响生产。
例如，美国赛门公司于1982年以8 060万美元收购吉布逊贺卡公司。其中赛门公司仅投资100万美元，而以吉布逊贺卡公司的机器设备作为抵押从银行贷款1 300万美元，以库存商品和应收账款为担保从美国通用电气公司金融部借款4 000万美元，又以近3 100万美元的价格把部分工厂设备卖掉再租回使用。因此除了支付收购价款外还有余额，赛门公司将此作为流动资金。
资产重组的方式很多，企业可以有选择地使用上述方式中的一种，也可以多种方式共同使用。但目的只有一个，即扩大企业资产和改善企业财务状况。
3人员重组
并购是对资源结构的优化，其中也包括对人力资源的优化。人员重组，首先是对并购后企业组织结构的调整，包括改组董事会和调整管理层，使之更适合新企业在新环境下的发展。其次是加强与被并购方员工的沟通，消除其戒备心理和不满情绪，及时澄清员工普遍关心的诸如工资待遇、福利方面的问题。对于拟裁减的人员要妥善处理，防止敌对情绪和不稳定的因素发生。
人才的竞争已经成为全球经济下企业竞争的焦点，因此企业在并购后，应该想方设法留住优秀人才。有些大企业在并购新的企业后，对对方员工恣意解雇，这不仅容易引起被并购企业员工的抵触情绪，而且不利于企业吸纳优秀人才。
在留住优秀员工的同时，裁减冗员也是并购后企业进行人员重组的关键一环。裁员要注意技巧，要在企业组织结构重新设计的前提下，对企业原有核心岗位进行调整，使之更符合新企业的未来发展战略。
2000年8月，思科公司以72亿美元的价格收购Cerent公司。Cerent公司是思科收购的公司中比较大也是比较成熟的公司，它拥有266个员工，包括一个制造队伍和一个销售队伍，再加上不断扩张的产品和客户群。毫无疑问，两者的合并是一场挑战。为此，在正式合并之前，思科已经动手做了大量准备工作。
该公司组织了一个SWAT小组来研究并购与同化工作的每一个细节。这个小组由三十几位员工组成，在思科的人力资源专家米其古的领导之下，指导新来者适应新的工作。
米其古和两个助手发给Cerent公司的员工每人一个文件夹，其中有思科公司的基本资料，加上七个思科公司负责人的电话号码和电子邮件地址，以及共有八页的Cerent和思科两个公司的假期、医疗、退休等待遇的对照表。两天之后，思科公司主持了几次对话会，目的都是为了减少Cerent公司的员工的疑虑，以便全力投入工作。
在思科正式接管两个月后，每个Cerent公司的员工都有工作，有头衔，都知道奖励办法和工资待遇，并直接与思科公司内部的网站相联系。他们中的大多数在合并后，除了发现有新的股票收入外，很难找到有什么变化。至2000年末，Cerent公司的大部分员工保持了工作和职位，大约有30个员工重新分配了工作，只有4个人离开了公司，销售人员的收入平均增长了15%～20%，公司的周销售额已经翻了一番。思科认为，这一曾被称为“公司最大规模”的收购行动，奠定了日后在光纤通信市场上急剧盈利的基础。
4文化整合
文化整合包括文化导入和管理制度引入两个方面。 企业文化影响着企业运作的一切方面，是企业经营中最基本、最核心的部分。并购后，只有并购企业与目标企业在文化上达到整合，才意味着双方真正的融合。因此与目标企业文化的整合，对于并购后整个企业能否真正协调运作非常关键。在对目标企业的文化整合过程中，并购企业应深入分析目标企业文化形成的历史背景，判断其优缺点，分析其与自身企业文化融合的可能性。在此基础上，吸收双方文化的优点，摈弃其缺点，从而形成一种优秀的、有利于企业战略实现的文化，并很好地在目标企业中推行，实现双方真正的融合。
文化整合主要包括文化导入和管理制度的引入两个方面。
(1)文化导入
将并购企业的文化、价值、组织、管理理念尽快导入目标企业，通过报告、辩论、讨论等有效的方式，循序渐进地使目标企业的员工在思想信念、价值取向、行为准则、思维方式上与并购企业的企业文化一致。
(2)管理制度的引入
这主要包括财务制度、人力资源、考评等制度的引入。制度的引入应注意考察目标企业的特殊性，不可搞全盘移植和全盘吸收。
企业并购由于文化整合失败而失败的例子很多，德国宝马汽车公司对罗弗公司的收购就是其中一例。
德国宝马汽车公司(BMW)于1994年1月出资百亿英镑购买英国宇航公司下属的汽车生产商罗弗集团控股公司80%的股份。罗弗公司是英国最后一家真正属于本国自己的大批量轿车生产厂，其生产的四轮驱动赛车型越野车十分畅销，年销售量约为40亿英镑，员工数为30 000人。
宝马公司收购罗弗公司主要考虑以下两个方面：
一是宝马公司买下了罗弗公司就等于是控制了欧洲惟一一家能真正生产四轮驱动汽车的生产厂家。当时，世界汽车市场上的趋势是四轮驱动的赛车型越野车十分畅销。宝马公司买下罗弗公司后不仅可获得有关四轮驱动汽车的生产线生产技术，而且也可节省大量的研究与开发费用。
二是宝马公司可借助罗弗公司进入世界中、小型轿车市场。宝马公司想采取借水行舟的策略，并以罗弗公司作为其生产中、小型汽车的基地。
然而，由于跨国收购后文化磨合困难重重，劳资冲突严重，罗弗公司经营困难，连年巨额亏损，成为宝马的一大包袱。到2000年初，宝马汽车公司不得不几乎以零价格出售罗弗公司的股份。
第四节企业并购的战术应用
企业并购战术包括现金收购、互换式并购和综合并购等。 企业在采取并购行动时，都会运用一定的战术，并购战术包括现金收购、互换式并购和综合并购等。
一、现金收购
现金收购是一种单纯的收购行为，它是由并购企业支付给目标企业股东一定数额的现金，借此取得目标企业的所有权。一旦目标企业的股东收到对其所拥有股份的现金支付，就失去了对原企业的任何权益。
从理论上讲，凡是没有涉及新股票发行的企业并购都可以被视为现金收购，即使是由并购企业直接发行某种形式的票据以完成收购的，也可视为现金收购。
1现金收购的优势分析
现金收购是企业并购活动中最清楚而又最迅速的一种支付方式，在各种支付方式中占很高的比例。现金收购具有如下优势：
(1)估价简单易懂
采用现金收购，估价一目了然、简单易懂。
(2)对卖方比较有利
现金收购一般是目标企业最愿意接受的一种出资方式。因为用这种方式出资，目标企业所得到的现金额是确定的，不必承担证券风险，也不会受到并购后企业的发展前景、利息率及通货膨胀率变动的影响。
(3)便于收购交易尽快完成
现金支付的同时就实现了股权的转移，并购企业可以立即行使对目标企业的控制。
(4)不会产生任何税收负担
由于某种原因，目标企业的股东得到的价格可能不会高于他所拥有的股份的平均股权成本(每股净资产值)，因此，接受现金支付不会产生任何税收负担。如果并购企业确认现金出价会导致目标企业承担资本收益税，则必须考虑可能减轻这种税收负担的特殊安排。通常情况下，一个不会引起税收负担的中等水平的出价，要比一个可能导致有惩罚性税收的高出价更具有吸引力。
资本收益税即使是不能免除的，也可以通过分期支付得以减轻。在支付期限内，目标企业可以得到年度减让的好处，从而减轻纳税负担。
推迟或分期支付的方式优点是，既可以减轻现金收购给并购企业带来的短期内大量现金的负担，又给目标企业的股东带来税收上的好处。
2现金收购的影响因素
并购企业在决定是否采用现金出资方式时，一般需要考虑其以下几个方面的因素。
(1)短期的资产流动性
由于现金收购要求并购企业在确定的日期支付一定数量的货币，而立即支付大额现金必然会使并购企业的现金亏空，因此有无足够的即时付现能力是并购企业选择现金出资方式时首先需要考虑的因素。
(2)中长期的资产流动性
由于有些企业很可能在相当长的时间内难以从大量现金流出中恢复过来，因此并购企业必须认真考虑现金回收率以及回收年限。
(3)货币问题
在跨国并购中，并购企业还须考虑自己拥有的现金是否为可以直接支付的货币或可自由兑换的货币，从目标企业回收的货币是否能自由兑换，以及目标企业所在国是否实行外汇管制等问题。
(4)融资能力
由于并购中所需要的现金通常超过了并购企业持有的数量，因此，并购企业能否通过各种方式迅速筹集现金，也是并购企业在选择现金出资方式时的重要因素。通常，效益比较好而且能够产生大量现金的企业具有较强的融资能力。融资能力不仅要取决于并购企业自身的财务状况，而且和资本市场的发展息息相关。20世纪80年代末，由于垃圾债券市场的兴起，一些信用等级较低的企业也通过发行垃圾债券获得了大量的现金用于企业购并。
二、互换式并购
互换式并购是并购企业与目标企业间通过股权、债权或资产等的互换而实现的并购。 互换式并购是并购企业与目标企业之间不发生现金往来，而是通过双方的股权、债权或资产等的互换来实现的并购。按照互换的特点，互换式并购可分为换股并购、债权与股权互换并购、资产与股权互换并购三种形式。
1换股并购
这是并购企业用自己的股票换取目标企业股票而达到并购目标企业目的的一种互换并购。换股并购一般发生在上市公司之间，其关键是确定一个合理的、双方都能接受的换股比例。
在决定是否采用换股并购方式时，一般需要考虑以下几个方面：
(1)并购企业的股权结构
由于换股并购对原有股权比例会有重大影响，因而并购企业必须首先确定主要大股东在多大程度上可以接受股权的淡化。
(2)每股收益率的变化
增发新股可能会对每股收益产生不利的影响，如目标企业的盈利状况较差，或者是支付的价格较高，则会导致每股收益减少，可能给股价带来不利的影响，导致股价下跌。因此，并购企业在采用换股并购方式之前，要确定是否会产生这种不利情况，如果发生这种情况，在多大程度上可以被接受。
(3)每股净资产值的变动
每股净资产值是衡量股东权益的一项重要标准。在某种情况下，新股的发行可能会减少每股所拥有的净资产值，这会对股价造成不利影响。如果采用换股并购方式会导致每股净资产值的下降，并购企业需要确定这种下降是否会被原有股东所接受。
(4)财务杠杆比率
并购企业应考虑到是否会出现财务杠杆比率升高的情况，以及具体的资产负债的合理水平。
(5)当前股价水平
当前股价水平是并购企业决定是否采用换股并购的一个主要影响因素。一般来说，在股票市场处于上升时期，股票的相对价格较高，以股票作为出资方式可能更有利于并购企业，增发的新股对目标企业也会具有较强的吸引力。
(6)当前股息收益率
并购企业在收购活动的实际操作中，要比较股息收益率和借贷利率的高低，以决定采取何种出资方式。一般而言，股东都希望得到较高的股息收益率。在股息收益率较高的情况下，发行固定利率较低的债权证券可能更为有利；反之，如果股息收益率较低，增发新股就比各种形式的借贷更为有利。
(7)股息或货币的限制
在跨国并购中，如果并购企业要向其他国家的居民发行本企业的股票，就必须确认本国不会限制股息或外汇的支付。外国居民在决定接受换股并购方式之前，也需要得到这种确认。
(8)外国股权的限制
在跨国并购中采用换股并购方式有时会遇到某些法律上的障碍，这是并购企业必须予以注意的。有些国家对于本国居民持有外国企业或以外币标值的股权证券实行限制，也有的国家不允许外国企业直接向本国居民发行新股。
(9)上市规则的限制
对于上市公司而言，不论是收购非上市公司还是收购上市公司，都会受到其所在证券交易所上市规则的限制。有时候在并购交易完成以后，由于并购企业(上市公司)自身发生了一些变化，证券交易所很可能要求新上市公司重新申请上市。作为并购企业，在决定采用换股并购方式完成并购交易时，要事先确认是否与其所在证券交易所的上市规则的有关条文发生冲突。若有冲突考虑请求证券监管部门予以豁免。
2债权与股权互换并购
这种并购通常基于这样一些情况：目标企业拥有大量到期或即将到期的各类债务；目标企业的资产负债比例已经过高，并正陷于资不抵债的困境；目标企业的债权人从收回借款的风险考虑，急于将手中的债权转让或折价出售出去；并购企业认为并购目标企业后会有较大的经济利益。
债权与股权互换并购一般通过协商，让目标企业用其债权去换取并购企业的股份。然后并购企业出资偿还债务，并由此完成并购。
3资产与股权互换并购
这种并购是并购企业将其无形资产，如专利、特别许可权、商标和商誉等，以一定的价值注入目标企业，并以此获取目标企业的股权，从而实现对目标企业的并购。这种并购可盘活并购企业的无形资产，提高无形资产的利用效率。
三、综合并购
综合并购是指企业实施并购时，不仅可以使用现金，还可以使用股票、债券、认股权证、可转换债券等多种形式证券的组合。 所谓综合并购，指的是并购企业对目标企业实施并购时，不仅可以使用现金，还可以使用股票、债券、认股权证、可转换债券等多种形式证券的组合。这样做，并购企业不会因暂时的现金不足而影响对目标企业的并购。
1公司债券
与普通股相比，公司债券通常是一种更便宜的资金来源，而且向债券持有者支付的利息一般是可以免税的，所以对目标企业的股东也非常有吸引力。如果并购企业将公司债券作为一种出资方式，那么债券必须满足许多条件，一般要求它可以在证券交易所或场外交易市场上流通。并购企业以公司债券作为出资方式时，通常是与认股权证或可转换债券结合起来。
2认股权证
认股权证是一种由上市公司发出的证明文件，其持有人有权在有效期限内，按照指定的价格认购由该公司发行的一定数量(按换股比率计算)的新股。
通过发行认股权证，并购企业可以延期支付股利，从而为企业提供了额外的股本基础。
3可转换债券
可转换债券向其持有者提供一种选择权，在某一给定时间内可以某一特定价格将债券转换为股票。从并购企业的角度来看，采用可转换债券这种支付方式的好处有两点：一是具有债券的安全性和作为股票可使本金增值的有利性相结合的双重优点；二是在股票价格较低的时期，可以将它的转移期延迟到预期股票价格上升的时期。
综合起来看，并购企业在采用综合并购战术时，既可以避免支付更多的现金，造成本企业的财务状况恶化，又可以防止控股权的转移。因而这一战术在顶级企业中得到广泛采用，并呈逐年上升的趋势。
第五节杠杆并购
“假如有1块钱，不能做10块钱甚至100块钱的生意，这个人永远不能成为大企业家。”犹太商人的这句名言已得到了普遍验证。1985年，经营超级市场、年销售额仅为3亿美元的潘特雷·普莱德公司，通过借债方式，以176亿美元收购了年销售额为24亿美元的雷天隆公司。1982年梅萨石油公司对规模大于其6倍、产值为62亿美元的海湾石油公司发动进攻，迫使海湾石油公司与标准石油公司合并。在这种以小搏大的并购浪潮中，杠杆并购起到了推波助澜的作用。
一、杠杆并购的兴起
杠杆并购是指并购企业以目标企业的资产和将来的现金收入作为抵押，向金融机构贷款买下目标企业的并购方式。 杠杆并购(LBO)是指并购企业以目标企业的资产和将来的现金收入作为抵押，向金融机构贷款，再用贷款资金买下目标企业的并购方式。依据经济学家格伦·雅戈(Glenn Yago)的说法，在企业并购活动中，一家企业利用借债资金的比重占到并购总价值的70%以上，则可称为LBO。LBO使得跨国并购规模不断扩大，使“小鱼吃大鱼”成为可能。
企业并购在美国由来已久，从20世纪70年代后期开始杠杆并购在美国兴起，它的原因和背景是，由于70年代后期和80年代初期，美国的经济环境发生了一些重要变化。
1通货膨胀
这一时期美国发生的通货膨胀对经济活动，尤其是对企业资产的价值及运用都有直接的影响。
(1)通货膨胀使企业资产的名义价值超过其历史成本
美国1981年“经济复兴税法(ERTA)”允许企业对新购进的旧资产和全新资产采用加速折旧。企业利用这一机会收购资产，可以在较大基数之上从头加速提取折旧。而且全盘收购对企业税赋更为有利，依据美国1986年税制改革以前的税法，清算中的企业出售其资产可免缴资本收益税。
(2)通货膨胀使企业实际债务负担减轻
因为债务利息率是固定的，并不随物价指数上涨而升高，企业可以通过举债而获得通货膨胀带来的部分收益，进而转移债务负担，使企业实际债务负担减轻。
2税法变动
税法的变动是促进杠杆并购的另一个重要原因。20世纪50年代至60年代，美国国内的所得税率偏高，而资本收益税率偏低，两者差异较大，极大地促进了股票市场的繁荣。70年代后，美国对税率进行了调整：所得税率下降为50%，资本收益税率的上限则提高至35%。两者差距缩小，使得股票的上市与发行极不活跃，股票交易在70年代处于“零增长”时期，很多股票不得不以低于账面价值的价格出售，企业主要以借债来融通资金。
1981年的经济复兴税法使得员工持股计划(ESOP)更具吸引力。员工持股计划是一项鼓励员工购股、参股，增强员工参与意识的计划方案。利用该计划，员工可以从银行贷款购买企业股票，并且在利率和本金偿付上享有优惠。因而，企业通过ESOP计划进行贷款更加有利可图。
3贷款渠道增加
并购活动需要巨额资金，金融机构的贷款是并购资金的重要来源。由于美国政府对金融管制的放松，金融机构之间竞争加剧，金融机构自身取得资金的成本也在上升，这使得银行及其他金融机构努力寻找放款渠道。1978年以前，为杠杆并购提供贷款的只是少数大保险公司。而在这之后，各种金融机构都设置有专门的并购部门。据估计，并购所需资金70%是来自金融机构的贷款，并且贷款的数目和种类都在不断增多。
杠杆收购业务在70年代刚出现时默默无闻，如今它已经完全机构化了。专门从事杠杆收购业务的投资银行现在已有150多家。另外还有50～100家的投资银行、创业资本公司以及一般的投资基金会涉足这一领域并每年完成1～2笔业务。大量杠杆收购的成功范例也将许多业绩良好的公司以及员工养老金计划吸引到这一领域中来，这些基金现在为杠杆并购提供了最主要的资金来源。根据《私人股票分析员》杂志1995年第3期的调查结果显示，1994年杠杆收购基金共发行了85亿美元的新股，这些新股权如果按照4∶1的杠杆比例，可以收购价值340亿美元的企业资产。
综上所述，通货膨胀、税法变动、贷款渠道增加是促进杠杆并购的三个宏观经济条件。为适应宏观经济变化，美国企业纷纷采取措施，期望从中获得好处，促进企业发展，杠杆并购也就随之兴起。
二、杠杆并购的适用条件
何种企业适合杠杆并购很难一概而论，一般而言，目标企业对并购企业的吸引力主要来自以下几个方面：
1现金流量稳定
债权人对现金流量的稳定性尤为关注，在他们看来，现金流量的稳定性甚至比其数额大小还要重要。
2具有低技术特性
杠杆并购贷款方希望目标企业的技术不太容易受到外部剧变的影响。
3管理层稳定而富有经验
贷款方对于目标企业的管理人员的要求往往比较苛刻，因为只有管理人员经验丰富，企业才会有好的发展，才能保证本金和利息如期偿还。对人员稳定性的判断则依据管理人员的任职时间长短进行。管理人员就职时间愈久，贷款方认为他们在完成并购后留任的可能性愈大。
4成本降低空间较大
杠杆并购后目标企业不得不承担新的负债压力，如果企业能够比较容易地降低成本，那么这种压力就可以得到一定程度的缓冲。其降低成本措施包括裁员、清理冗余设备、减少资本性支出、控制营运费用等。据统计，美国企业发生并购后，行政人员的平均裁减比例为16%。
5股东权益具有一定规模
目标企业用于抵押的资产可以为债权人提供某种保护，如果并购企业在此基础上能够进行一定数额的权益投资，如增加一定的股本金等，那么债权人的风险就可以得到进一步缓冲。在美国，20世纪90年代以来，贷款方的自我保护意识普遍增强，对并购企业权益投资比例的要求也越来越高。
6收购前负债较低
如果目标企业在并购前的负债低于可抵押资产的价值，那么并购企业在并购该企业后就可以承担更多的债务。而如果目标企业已经是负债累累以致资不抵债，那么并购企业就不能获得新的负债能力。
7拥有大量有形资产
杠杆并购贷款方要求目标企业拥有大量的有形资产，如不动产、厂房设备、存贷和应收账款，作为对潜在经营问题提供保险的手段。随着杠杆并购融资竞争的加剧，贷款方对这一要求已有所放松。
8非核心产业易于剥离
如果目标企业拥有较易出售的非核心部门或产业，那么，在必要的时候可以将其出售，以迅速地获得偿债资金。这也是吸引贷款方的一个优势。
三、杠杆并购的价值来源
杠杆并购能够为并购企业带来潜在价值。 作为一种产权组合形式的杠杆并购之所以能够产生，就在于它可以为并购企业带来潜在价值。这种潜在价值主要来自于以下几个方面：
1代理成本的减少或消除
代理成本一般是指企业的管理者与所有者之间由于利益目标不完全一致而造成的效率低下的成本。公司制的一个明显的弊端，就是代理成本的产生降低了公司制的效率。减少或消除代理成本的有效途径之一就是实行员工持股计划，完成管理人员(经营者)与股东(财产所有者)的合二为一。而杠杆并购恰好也可以起到这方面的作用。因为经杠杆并购后，目标企业与并购企业合二为一，其间必然伴随着对目标企业管理层的调整、精减，甚至会对一些部门进行撤并，这自然可以减少目标企业的代理成本。此外，杠杆并购因其杠杆特性恰能解决企业并购中的资金缺乏问题，有助于顺利实现股东与管理人员的合二为一，这也减少了代理成本。
2税负的减轻
许多企业把杠杆并购当做规避税负的一种手段。例如，有些国家的税法规定，并购企业并购一个亏损到一定限额的目标企业，就可以享受减免所得税的好处；有些国家允许并购企业采用加速折旧的会计处理方法，这无疑相当于减轻了税负；另外，杠杆并购中也可采用股权互换的方式，这样就不会产生现金流和资本收益，从而也就无税收负担。
3目标企业市价的上升
杠杆并购前后所造成的市价之差也是杠杆并购中价值增值的重要来源。目标企业被并购前，市场对目标企业估价往往偏低，杠杆并购后，由于股东和债权人之间的利益不一致很可能会造成债权人向股东转移的现象，因而有助于市价的上升，从而增加企业的价值。
4整合效应的产生
整合效应是指杠杆并购后的整体效应大于杠杆并购前两个企业的效应之和。整合效应的产生主要是由于市场进入壁垒的克服、风险的降低或消除，以及外部交易内部化所带来的交易费用的节省等。
四、杠杆并购运作的五个步骤
杠杆并购的过程主要包括完成交易、实现经营协同、向公众出售股票、第二次股票发行和出售控制权等五个步骤。 杠杆并购经过20多年的演绎，已形成了比较固定的模式，许多顶级企业利用这一模式来获取巨额利润。杠杆收购的过程主要包括完成交易、实现经营协同、向公众出售股票、第二次股票发行和出售控制权等五个步骤。
1完成交易
恰当地购进目标企业，并通过尽可能多的负债来提高未来的股权收益率。
2实现经营协同
被并购企业及其下属部门都会有许多完全不必要的费用开支，并购企业可以通过对管理层的有效激励，削减被并购企业的费用。
3向公众出售股票
在被并购企业经过了一段短暂但充分的经营时期之后，并购企业便会等待股市的良好时机出现，以便出售他们所持有的被并购的部分股票。股市的良好气氛再加上股票经纪人大肆渲染，会让被并购企业的股票获得很高的溢价。股票出售的收入可以用来偿还债务，从而大大减少了杠杆并购的财务风险。
4第二次股票发行
在被并购企业的股票上市交易几个月之后，杠杆并购投资者就可以通过额外的股票发行来出售他们自己的股票。这样做可使投资者在保持控制权的同时获取现金，但它还是无法为投资者的股票获得最大价格，因为高溢价只有在将企业再次出售时才能实现。
5出售控制权
这一阶段，被并购企业的杠杆比例已经降低了，并已有了一个作为上市公司的成功运作历史。这时，杠杆并购企业开始寻找那些能够支付巨额溢价的战略性买主和市场份额/产品系列扩张型买主，以最终转让企业控制权。
美国的KKR投资集团是世界著名的专门从事杠杆并购的公司。该公司专门寻找营运绩效欠佳但具有发展潜力的企业，举债收购取得控制权后，或是将部分资产出售，或是将目标企业重新包装后高价卖出。
1988年，KKR杠杆以每股109美元、总金额251亿美元收购了位列全美第19位的RJR公司。此次并购行动，KKR仅出资15亿美元，约50%～70%由两家银行贷款，其余为垃圾债券。
在这次并购中，RJR公司的股东是最大获利者，投资银行协助筹资手续费35亿美元，商业银行贷款比一般贷款加收14%的手续费，垃圾债券利率高达145%。只是RJR公司从前发行的公司债券约55亿美元，如今跌价20%，债券持有人损失近11亿美元。
KKR并购RJR公司的好处主要有两个：
第一，并购后债务的利息费用可抵消大约10亿美元的所得税；出售部分闲置或收益率低的资产，可获50亿美元。
第二，预期留用资产经过重新组合，将创造更多的利润。
KKR接管RJR公司后，组成了新的管理层，他们出售公司部分资产，削减经营费用和资本支出。1989年，虽然由于利息负担，公司净亏损了976亿美元，但息税前利润实际上增加了。
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